lunes, 21 de abril de 2014

¿Financiar o invertir en un proyecto?



Las organizaciones ejecutan proyectos de acuerdo a sus atributos, desestimando la manera en que es financiada cada una de estas iniciativas, ya que en muchos casos es prácticamente imposible determinar de qué fuente provienen los fondos para cada una de ellas. Esta situación cambia cuando la empresa es igual al proyecto, cobrando una vital importancia la decisión de si utilizar nuestros fondos (invertir) y/o fondos prestados (financiar).

Combinar las decisiones de inversión y financiamiento nos puede llevar a tomar decisiones erradas sobre la factibilidad de determinado proyecto. Por otra parte debemos tener en cuenta que un proyecto financiado con fondos de terceros tendrá mayor riesgo de volatilidad e insolvencia que uno en el que invirtamos nuestro dinero, lo que nos obligará a considerar no solo el costo de nuestro capital, sino también los intereses que pagaremos a quienes nos están financiando.

Veamos cómo el mezclar la decisión de invertir y/o financiar nos puede llevar a tomar una mala decisión. Supongamos que tenemos un proyecto en el que hemos decidido invertir y cuyo flujo de efectivo se muestra a continuación:




Cuando calculamos el valor presente neto y la tasa interna de retorno, con una tasa de descuento  del 30%, obtenemos que el VPN = - 1740 y la TIR = 26,3%, razones por las cuales decidimos no invertir en este proyecto.

Qué pasaría si el 50% de la inversión inicial proviniera de fondos prestados, observemos el flujo de fondos del préstamo en la siguiente tabla:



A continuación podemos observar los flujos de efectivo del proyecto sin y con financiamiento. Al calcular el valor presente neto y la tasa interna de retorno del proyecto con préstamo obtenemos que el VPN = 343,5 y la TIR = 47,5%, lo que nos llevaría a aceptar un proyecto que inicialmente consideramos no factible.



Supongamos ahora que hemos decidido aumentar el porcentaje del capital a ser financiado al 75%, en la siguiente tabla se muestra como quedarían los flujos de efectivo de cada una de las alternativas: 




Al calcular el VPN y la TIR del proyecto financiado obtenemos que el valor presente neto es igual a 602,3 y la tasa interna de retorno es de 101,1%, lo que una vez más nos llevaría a aceptar un proyecto que inicialmente habíamos descartado.  

Podemos observar que al considerar conjuntamente la inversión y el financiamiento a la hora de evaluar el proyecto, el VPN y la TIR aumentan a medida que se incrementa el porcentaje financiado, lo que nos llevaría a aceptar un mal proyecto. Esto se debe a que en general si "la TIR del proyecto es mayor que la tasa de interés multiplicada por (1 + la tasa del impuesto sobre la renta), por efecto del apalancamiento, la TIR del proyecto con financiamiento parecerá mejor que la del proyecto sin financiar" (Lelic, 2008).

Siguiendo esto, podemos concluir que un buen proyecto será mucho mejor si es muy apalancado, por el contrario un mal proyecto muy apalancado será una pesadilla. 

Enfoques financieros para la evaluación de proyectos apalancados 

Para evitar el riesgo de cometer un error al aceptar un proyecto financiado con deuda, existen un conjunto de métodos que nos permiten tomar en cuenta el costo del capital y el préstamo para la evaluación, incluyendo de esta manera los diferentes niveles de riesgo asociados a utilizar fondos propios y prestados. 

El primer enfoque es el conocido como el costo promedio ponderado del capital o WACC, por sus siglas en inglés. La tasa WACC la utilizamos para descontar los flujos de efectivo del proyecto en el caso de que la deuda constituya un porcentaje fijo del valor presente del proyecto a lo largo de su vida.

La tasa WACC se calcula utilizando la siguiente expresión matemática:




Donde

D: Deuda

E: Capital privado

V: Es el valor total de la inversión inicial del proyecto D + E

rd: Es el costo de la deuda, que e caso de que sea bancaria se representa con la tasa de interés del crédito

re: Es el costo del capital invertido o el rendimiento que esperan recibir los accionistas por su inversión

(1 - t): Es el escudo impositivo

Para evaluar un proyecto apalancado utilizando la tasa WACC recurrimos a la siguiente expresión matemática:



El otro enfoque utilizado en la evaluación de proyectos con apalancamiento o deuda es el conocido como Valor Presente Neto Ajustado, este método se utiliza cuando la deuda no es un porcentaje fijo del valor presente de los flujos de efectivo del proyecto.

El cálculo del valor presente neto ajustado se realiza adicionando al valor presente neto del proyecto los efectos secundarios de la deuda. El más importante de estos efectos es el escudo fiscal, ya que al descontar los intereses que genera el crédito del impuesto sobre la renta, se obtienen un beneficio.

La expresión matemática para el cálculo del valor presente neto ajustado es la siguiente:

VPNA = VPN + Efectos de la Deuda 

En caso de que ambos métodos tomen solo el escudo fiscal como efectos de la deuda, los resultados obtenidos para determinado proyecto evaluado con la tasa wacc o el VPNA serán similares.

Bibliografía consultada

Garay, U y González, M. (2007). Fundamentos de finanzas con aplicaciones al mercado venezolano. Ediciones IESA, Caracas, Venezuela

Lelic, Rifat. (2008). Lecciones de ingeniería económica y finanzas. Editorial Nueva Librería. Buenos Aires, Argentina.